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一、剛性兌付助力信托業黃金10年

從1979年我國第一家信托投資公司:中國國際信托投資公司成立至今，我國信托業已經走過了40年的發展歷程。

由于早期定位不準確、發展模 式不清晰、監管制度不到位，信托業分別在1982年、 1985年、1988年及1995年經歷了四次全行業整頓。

1999年，為了徹底化解信托業存在的系統性金融風險，監管層下定決心對信托業進行了第五次徹底清理和規范。

2000年，國務院批復了人民銀行關于各省信托公司的清理整頓方案。從2002年到2006年， 我國信托業進入了恢復發展階段。在此期間，銀監會逐一驗收信托公司，果斷關閉高風險信托機構，同時為達到條件的信托公司重新辦理登記。經過第五 次全面清理整頓，信托公司的數量從1999年的239家縮減為現在的68家。

從2007年開始，監管層從信托法規人手，重新修訂監管制度。

在修訂《信托公司管理辦法》時，監管層遵循“受人之托，代人理財”的信托義務，把以前的實業投資全部清理掉。

在修訂《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》時，監管層規定了個人或家庭金融資產總計超過100萬元的為合格投資者，提高了委托人的門檻。

2010年頒布實施的《信托公司凈資本管理辦法》，通過凈資本與風險資本管理，引導信托公司發展本源業務，防范行業兌付風險。經過規范，我國信托業進入了黃金發展時期，信托資產規模從2007年的6000億元增長到2018年底的22.7萬 億元，增長了近40倍。

然而，支撐信托業快速發展的重要原因之一:是信托產品的剛性兌付。經過規范整理后的信托業急需重新獲得投資者的信任，由此，剛性兌付逐漸 形成。特別是2008年前后，銀行理財產品大范圍的零收益甚至負收益引起了投資者的投訴，銀行被迫采取了承擔投資者損失的做法，這對理財領域形成剛性兌付規則起到了重要作用。在剛性兌付規則下，投資者不承擔投資損失，風險意識淡化。

二、剛性兌付為什么不可持續？

在剛性兌付規則下，信托公司的運行模式是“投資者預期收益率+信托公司收益留存”。

從資金端來說，信托公司發行集合資金信托產品或者單一信托產品募集資金。投資者在選擇信托產品時的唯一標準就是信托產品預期收益率，無須了解信托項目風險，因為風險完全由信托公司承擔。

從資產端來說，在滿足了投資者的預期收益后，信托項目剩余盈利歸信托公司所有。因此，從理論上來說，該運行模式應該可以提高信托公司的主觀能動性，有利于信托項目的順利進行。

但是，這種運行模式能夠順利持續的前提條件是：信托項目風險低且資產規模不超過優質信托項目的所需資金。在黃金10年中，中國信托業協會數據表明，2012年末我國信托管理資產規模為7.47萬億元。從2013 年開始，信托管理資產規?？焖贁U張。2013年末信托管理資產規模為10．91萬億元，2017年末達到26.25萬億元。與此同時，我國GDP增長速度自2012年開始逐漸放緩。在此背景下，如果優質的信托項目數量有限，那么多出的信托資金必然配置到風險較大的項目上，信托業爆發風險的隱患將大大提高。近年來，信托項目“爆雷”的報道時常出現，也從側面印證了這一判斷。

在資金端，信托公司需要以剛性兌付面對投資者；在資產端，信托公司需要面對風險持續上升的信托項目。

但就國內經濟來看，供給側改革持續進行，環保約束不斷加強，結構性去杠桿短期陣痛，經濟增速放緩成為常態。特別是2018年下半年以來，中美經貿摩擦不斷升級，國內外經濟環境復雜多變，信托業風險積聚，剛性兌付難以持續。中國信托業協會數據表明,信托資產風險率2018年末為 0.98％。2019年末大幅上升至2.67％。因此，信托業務風險18-19年呈現出明顯的放大趨勢。

三、“資管新規”的指明未來方向：挽狂瀾于既倒，扶大廈之將傾

先分享幾個產品模式運行下可能爆發的風險

1、期限錯配。在期限錯配的前提下，信托產品到期了，信托項目還沒有到期，從而導致了流動性缺口，信托公司只能采取滾動發行新的信托產品的方式，來兌付到期的理財產品。這樣，隨著資產規模的持續膨脹，一旦出現流動性緊縮的情況，后續的募集資金出現困境，剛性兌付的風險就會從信托項目傳遞到信托公司， 金融風險的隱患就此埋下。

2、多層嵌套。2010年后，監管部門連續發布了多個文件對銀行與信托公司兩者的業務合作進行規范。然而，2012年后業務模式發生轉變。伴隨著證券業和保險業資產管理業務創新的浪潮，證券公司資管計劃及基金子公司資管計劃也可以作為通道承接銀行的理財資金，銀行和信托公司兩者合作的方式拓展成了銀行證券信托三者合作或者銀行基金信托三者合作的模式。在分業監管的格局下，為了規避監管或套利，不同金融機構間出現了相互合作、相互競爭、多層嵌套的業務模式。多層嵌套導致理財產品結構日益復雜化，底層資產不清晰，拉長了資金鏈，風險一旦發生， 將進一步從信托公司迅速波及相關金融機構。而且，如果存在資金杠桿，風險爆發后還會導致市場劇烈波動。因此，多層嵌套是資管亂象最突出的表現，進一步加劇了理財產品在金融系統內的風險。

針對金融資產管理領域存在的剛性兌付、規則差異、產品多層嵌套、脫離實體經濟等問題。

《資管指導意見》都進行了針對性的規范，明確要求打破剛性兌付，明確了對資產管理產品實行凈值化管理的要求，禁止金融資產管理產品多層嵌。資管新規的發布，順應了我國金融領域混業經營的監管需求，其目的在于彌補監管短板、治理市場亂象、防范系統性金融風險。所以，打破剛兌，信托并不是沒有以前安全了，反而是更安全了，挽狂瀾于既倒，扶大廈之將傾。